Kitobni o'qish: «Разумные инвестиции. Путеводитель по фондовому рынку для начинающих»

© Кутняк Е., текст, ил., 2024

© ООО «Издательство «Эксмо», 2025

* * *

Введение, или Почему мы инвестируем?

Можете ли вы ответить на простой вопрос: «Для чего люди инвестируют»?

В большинстве случаев тот ответ, который я слышу, хоть и кажется вполне мотивированным, но не имеет никакого отношения к реальности. Большинство инвесторов выбирают ответ «зарабатывать». Боюсь вас удивить, но фондовый рынок существует не для этого. Люди всегда пытались сберегать то, что имеют. И именно это, а не жажда наживы стало первопричиной интереса к фондовому рынку.

Что такое «сберегать»? Это переместить денежные средства из точки А в точку Б, отделенную от точки А определенным количеством лет. При этом хорошим считается вариант, если деньги не утратили свою покупательную способность или утратили, но совсем несущественно.

Превосходным будет вариант, когда удастся не просто сохранить покупательную способность денег, но приумножить ее. Только это и является по настоящему важной целью любого инвестиционного плана. Абсолютная доходность ваших инвестиций не скажет вам, близки вы к цели или далеки от нее. Всегда нужно учитывать средний уровень инфляции. Без этого все цели в будущем весьма размыты и ориентироваться на них сложновато.

Так вот, если вы задались целью перенести ценность заработанных сегодня денег через время, то без инвестиций вам не обойтись. Бесспорно, это необязательно будут рыночные инструменты, но это будут инвестиции, если только вы не намерены закопать деньги в саду.

Вы можете выбрать депозиты или недвижимость, фондовый рынок или предметы антиквариата, вкладывать деньги в редкие марки или лимитированные коллекции часов. В любом случае вам придется задуматься о том, как переместить через время свои накопления невредимыми в ту точку, где они будут вам необходимы.

Так что рынок – это только один из вариантов. Это не развлечение и не возможность легко «срубить» деньжат. Если бы все было так просто, то почему до сих пор есть люди, которые сеют и жнут?

Многие сравнивают рынки с казино или прямо называют их лохотроном. Но давайте посмотрим на рынок с другой стороны. Да, рынок схож с азартными играми, но совсем не так, как многие думают. Азарт, жажда наживы, большие проигрыши, большие выигрыши… Все это киношный образ, созданный Голливудом. Не этим рынок похож на казино, а математикой, теорией вероятности и человеческой психологией.

Если вы обопретесь на палку, то палка станет посохом. Если вы ударите палкой врага, то палка станет оружием. Если сломаете палку и выкинете, то палка станет мусором.

Если вы приходите на рынок играть, то готовьтесь к тому, что проигрыши неизбежны. Если верите, что рынок – это казино, то вам не на что уповать, кроме удачи, везения и счастливого стечения обстоятельств.

Я все же предпочитаю думать, что есть иные факторы, определяющие успех или неуспех инвестора на рынке. Хотя удачу совсем из уравнения я бы не выбрасывала.

Поэтому в своей книге я постаралась собрать самые важные, на мой взгляд, вещи, которые помогут вам не чувствовать себя на рынке как в казино, и которые описывают основные взаимосвязи в экономике и финансовых рынках: как это ни странно, они существуют.

В этой книге не будет вычислений, так что те, кому понравилась моя первая книга, могут быть разочарованы. Но я убеждена, что понимание основополагающих принципов функционирования рынков в частности и экономики в целом в совокупности с умением считать и критическим мышлением – главное оружие инвестора.

Часть 1
Макроэкономика для инвестора

Глава 1
Макроэкономика – зачем она не экономистам?

Большинству людей макроэкономика кажется наукой сложной, абстрактной, да и – будем честны – не особо нужной в обычной жизни.

Наверняка у вас не возникнет больших сложностей при ответе на вопрос, сколько будет 7х8, или, например, Земля вращается вокруг Солнца или Солнце – вокруг Земли (хотя последние опросы породили много сомнений относительно этой уверенности). Но если я спрошу, почему растут фондовые рынки или из-за чего меняются курсы валют, чем дефляция отличается от стагфляции, то большинство из вас ответить, к сожалению, с такой же легкостью не смогут. Кто-то спросит: а зачем это не экономисту?

Начну с того, что экономика – это, прежде всего, наука о деньгах. А деньги играют очень важную роль в нашей жизни. Даже если вы не собираетесь инвестировать и вам эти ВВП даром не дались, вы же работаете, получаете зарплату, делаете покупки, возможно, даже берете кредиты. То есть взаимодействуете с финансовым миром достаточно плотно. А что говорить о тех, кто настроен решительно инвестировать и приобщиться к касте сберегающих и приумножающих?

Но экономика – это не только про деньги, но и про то, как люди принимают свои инвестиционные и финансовые решения. А это, поверьте, самое интересное!

Поведенческая экономика является областью экономики, изучающей особенности влияния эмоциональных, когнитивных и социальных факторов на принятие людьми и компаниями экономических решений, а также влияние этих решений на финансовые рынки.

Я постараюсь просто рассказать о том, как устроена экономика: что от чего зависит и как экономика влияет на нашу с вами жизнь. Но главное, я расскажу о том, как эти знания можно использовать для того, чтобы не потерять деньги и приумножить свои сбережения.

И начнем с 10 очень простых правил. Их полезно знать независимо от того, насколько тесно ваша жизнь соприкасается с экономикой. Если в вашей жизни есть деньги, то эти правила для вас!

1. Бесплатных обедов не бывает. Чтобы что-то получить, всегда нужно чем-то заплатить: деньгами, временем, чем-нибудь другим. Вариантов множество.

2. Любое решение – это всегда выбор. Делая выбор, мы отказываемся от альтернативных вариантов. В экономике это называется альтернативными издержками. Так вот, всегда существуют альтернативные издержки! Или издержки упущенных возможностей. Читая этот текст, вы совершенно точно чем-то пожертвовали, помимо денег. Например, не посмотрели свою любимую передачу или не поболтали с друзьями.

3. Практически все экономические теории исходят из того, что человек рационален. Рациональные люди всегда поступают хладнокровно и с наибольшей выгодой для себя. Они обладают всем объемом информации и умеют ее анализировать. Поэтому не удивляйтесь, если в экономике теория часто не совпадает с практикой.

4. Люди реагируют на стимулы. Когда мы говорим об экономике, очень часто это цены и направление их движения. Так, люди могут принять решение купить акции Газпрома, так как их цена упала больше, чем у других бумаг. Повышение цен на энергоносители, бензин, газ побуждает людей экономить. Например, не пользоваться кондиционерами, ставить солнечные батареи, пользоваться общественным транспортом. Притом реакция на стимулы далеко не всегда очевидна, и это тоже надо учитывать.

В 1960 году Ральф Нейдер написал и выпустил книгу «Небезопасно на любой скорости», после которой конгресс Соединенных Штатов Америки принял решение об обязательном оснащении ремнями безопасности каждого сходящего с конвейера авто.

И как этот закон повлиял на безопасность дорожного движения?

Люди ведут автомобиль осторожно, если, например, дорожные условия крайне негативны или когда последствия аварии могут быть тяжелыми. Ремни безопасности действительно снижают смертность водителей и пассажиров при аварии. Но водители восприняли этот стимул и отреагировали на него как на улучшение условий вождения, то есть начали ездить быстрее и менее осторожно.

В 1975 году Сэмюэл Пельцман провел исследование этого феномена, которое доказало, что с введением ремней безопасности

⦁ увеличилось число аварий;

⦁ снизилась смертность водителей и пассажиров;

⦁ выросла смертность пешеходов.

Этот пример не имеет отношения к экономике напрямую, скорее, он показывает, что люди не всегда реагирует так, как от них ожидают.

Многие решения, и экономические в том числе, не дают желаемого результата.

5. Международная торговля приносит пользу двум сторонам, иначе ее просто не было бы. Представьте себе, что каждую отдельную семью отрежут от внешнего мира. Это значит, что, к чему бы мы ни имели пристрастие и талант, нам придется заниматься совсем другими вещами: выращивать еду, шить одежду и строить жилье. Все это будет некачественно и дорого. Открытая экономика дает возможность каждому делать то, что у него получается качественно, быстро и дешево.

6. Как правило, свободный рынок лучше централизованного управления. Компании сами решают, что им производить и куда продавать; потребители сами решают, что им покупать и как тратить деньги. Каждый из производителей, заметьте, думает о своем собственном благе, так же, как и каждый потребитель. То есть цена – это консенсус между производителем и потребителем. Любая директивная цена этот консенсус нарушает.

7. Иногда правительство может оказывать положительное влияние на функционирование рынка. Когда это имеет место быть? Например, в случае с монополиями. Или в вопросах, касающихся окружающей среды, распределения благ. Рынок вознаграждает людей за их способность производить блага, которые представляют ценность для других. Цель правительства – более справедливое распределение экономических благ.

Монополия – это компания, которая полностью завладела своим сегментом рынка и поэтому может диктовать всем остальным участникам цены на аналогичную продукцию.

Один из ярких примеров монополии – это компания Amazon, которая контролирует более половины рынка онлайн-торговли в США, благодаря чему она может устанавливать цены, которые не соответствуют рыночным, и ограничивать выбор потребителей.

Хорошим примером монополии из совсем недавней истории является De Beers Group, – возможно, самая известная компания по добыче, производству и розничной продаже алмазов в мире. На протяжении почти столетия De Beers монополизировала алмазную промышленность. Однако рыночные и регулирующие факторы сократили ее долю на рынке примерно с 85 % в конце 1980-х годов до примерно 29 % в 2022 году.

8. Возможно, это правило покажется кому-то странным. Но уровень жизни населения определяется не наличием несметных природных богатств, а способностью государства производить товары и услуги. Уровень производительности труда является определяющим фактором. Там, где производительность труда выше, там и живут, как правило, лучше. Фундамент высокого уровня жизни – это повышение производительности труда, а значит, обеспечение работников образованием, передовыми технологиями и орудиями производства.

Рис. 1

Источник: https://worldpopulationreview.com/country-rankings/most-productive-countries

9. Цены растут, когда правительства печатают слишком много денег. Очень простое правило.

В Германии в январе 1921 года газета стоила 30 пфеннигов, а в ноябре 1922-го – 70 миллионов марок. Это один из самых показательных в мировой истории примеров инфляции. Временами инфляция превращается в серьезную экономическую проблему.

Чем вызвана инфляция?

В большинстве случаев причина – в увеличении количества денег в обращении. Так, в той же Германии цены росли со скоростью 300 % в месяц, ежемесячно утраивалось и количество денег в обращении.

Есть и более свежие примеры.

Венесуэла (2010-е – настоящее время) стала свидетелем одной из самых сильных гиперинфляций в мире за последние десятилетия. Основные ее причины включают:

• избыточную эмиссию денег для покрытия бюджетного дефицита;

• коллапс нефтяного сектора, на который приходилось более 90 % экспорта;

• неразумную экономическую политику и жесткий контроль цен.

Последствия были таковы:

• в 2018 году инфляция достигла 1 000 000 %;

• люди перестали использовать местную валюту (боливар) и начали обращаться к бартеру или иностранным валютам, например, к доллару США;

• экономика страны фактически рухнула, вызвав массовую миграцию.

Турция (2021–2022):

• в 2021 году турецкая лира резко обесценилась из-за нестандартной монетарной политики;

• президент Эрдоган выступил за снижение процентных ставок, несмотря на высокую инфляцию;

• резкое падение доверия к валюте привело к ускорению годовой инфляции, которая в 2022 году превысила 80 %.

Последствия были таковы:

• цены на продукты питания и товары первой необходимости резко выросли;

• граждане начали массово конвертировать сбережения в иностранные валюты и золото.

Аргентина (2010-е – настоящее время) страдает от хронической инфляции из-за слабой фискальной дисциплины и частой девальвации песо. В 2022 году инфляция достигла более 90 % из-за

• эмиссии денег для финансирования госрасходов;

• долгового кризиса и потери доверия к экономике.

Последствия были таковы:

• увеличение уровня бедности;

• потеря покупательной способности денег и высокий уровень долларизации экономики.

Ливан (2020-е): экономический и политический кризис, начавшийся в 2019 году, привел к обвалу национальной валюты (ливанский фунт) и гиперинфляции.

Причины:

• коррупция и неэффективное управление;

• огромный госдолг и нехватка валютных резервов;

• финансовый кризис в банковской системе.

Последствия были таковы:

• резкое обнищание населения;

• нехватка продовольствия и топлива;

• в 2022 году инфляция превысила 200 %.

10. В краткосрочной перспективе общество всегда стоит перед выбором: инфляция или безработица. Увеличение количества денег в экономике в долгосрочной перспективе приводит к инфляции, но в краткосрочной не все так однозначно.

• Увеличение количества денег в экономике стимулирует увеличение общего уровня расходов и, следовательно, спроса на товары и услуги (и это хорошо).

• Более высокий спрос приводит к росту цен на производимые товары, что побуждает компании расширять производство и наращивать выпуск продукции. Это приводит к росту занятости (и это тоже хорошо).

• Растет занятость – снижается безработица.

Сразу отмечу, что этот постулат далеко не у всех экономических направлений вызывает одинаковый восторг. Но мы от него прямо совсем отказываться не будем.

Глава 2
Как функционирует экономика?
Подъем экономики – хорошо, спад экономики – рецессия? Экономические циклы

В этой главе мы поговорим об экономических циклах, а также о мифах и реальности, с ними связанных.

Сейчас очень много пишут об экономических циклах, фазах, о том, где сейчас находится экономика, и, конечно, о том, что лучше покупать в какой фазе экономического цикла. Все это прекрасно, если à priori предположить, что фазы цикла и их продолжительность выявить и идентифицировать не представляет никакого особого труда.

Начнем с того, что экономический цикл – это общее состояние экономики, характеризующееся совокупностью определенных показателей. Принято считать, что экономика может находиться в одной из четырех фаз: рост, пик, сжатие или падение и дно (рецессия).

Рис. 2

А теперь интересное: точной причины цикличности экономического развития не может сформулировать ни одно из ныне существующих экономических направлений. Но они все признают, что цикличность в экономике существует.

Одним из способов осмысления экономического цикла является графическое представление экономики страны. Уровень экономической активности демонстрирует ВВП страны. Экономисты обычно отожествляют экономический цикл со сменяющими друг друга периодами роста и снижения ВВП.

ВВП – это стоимость произведенных в стране товаров и услуг, которые предназначены для потребления (то есть использования самих по себе, а не для производства с их помощью чего-то нового). То есть, например, стоимость автомобильных шин, которые произвели для автомобилей LADA Granta, в размер ВВП не войдет, а войдет стоимость готовых автомобилей целиком.

ВВП считают за определенный календарный период, чаще всего за год, квартал.

Этот показатель считают все страны в мире. По нему можно сравнивать экономическое состояние разных государств. Очевидно, что чем больше ВВП страны, тем больше ее экономика.

Так, например, можно изобразить изменение ВВП нашей страны по годам, где зеленые столбики – это рост, а красные, соответственно, падение экономической активности.

Рис. 3

Однако характеристики экономического цикла не могут быть полностью описаны одним индикатором. С этим согласны многие, если не большинство экономистов.

Чтобы точнее описать фазы экономического цикла, обычно используют не один, а сразу несколько показателей – экономических индикаторов.

Основными показателями фазы экономического цикла считают:

• ВВП (внутренний валовый продукт);

• процентные ставки;

• общую занятость населения или уровень безработицы;

• потребительские расходы.

Эти значения могут помочь определить, в какой фазе цикла сейчас находится экономика той или иной страны. Если быть точным, то показателей, определяющих состояние экономики, существенно больше, но эти являются ключевыми. Именно им в экономических сводках присваивают статус максимальной важности.

Чем характеризуется каждая фаза цикла?

Расширение или рост характеризуется быстрым ростом экономики. И это можно увидеть, отслеживая данные по изменению ВВП. В этот период процентные ставки, как правило, низкие, растет производительность труда и снижается безработица, на фондовых рынках царит феерия и оптимизм, много дешевых денег – как стимул покупать все подряд и без разбора. Обычно такие периоды называют «время тучных коров»: продавцы финансовых услуг процветают, а на фондовый рынок «ломятся» толпы частных инвесторов под вечным лозунгом «Акции всегда растут!».

Пик характеризуется максимальной скоростью роста экономики. Это тот самый период, когда из-за чрезмерного роста в экономическом развитии возникают определенные дисбалансы, которые начинают сигнализировать о перегреве. Самая нетривиальная задача – отличить быстрый рост от слишком быстрого, особенно учитывая тот факт, что временны́е лаги¹ каждой из фаз цикла могут быть весьма существенны. Поэтому экономисты ищут и находят десятки косвенных свидетельств того, что экономический рост находится в своей пиковой фазе. Например, резкое увеличение количества IPO² (Initial Publik Offering) и рост их популярности среди частных инвесторов.

IPO гораздо чаще можно встретить на растущем рынке, чем на падающем. Здесь собственников легко понять. Все хотят продать подороже то, чем владеют. А «медвежьи» рынки и разочарованные инвесторы – это совсем не то, что может способствовать высокой цене размещения. Именно поэтому на американском рынке в 2021 году прошло 1035 IPO, а в 2022-м – всего 181.

Это значит только одно: на растущем рынке всегда больше ажиотажа. Инвесторы теряют бдительность, когда портфели «зеленые», и все растет как на дрожжах.

Хорошим показателем ажиотажа первичных размещений является и средний прирост новой акции в первый день торгов. В 2021 году (максимальное количество IPO за всю историю рынка) этот показатель достиг своего максимального значения +23 %. В 2022 году это было уже +16 %, в 2023-м – только +8 %.

Но самым явным и неприятным моментом этой фазы являются инфляционные ожидания, которые появляются, в первую очередь, у профессионалов. И пока частные инвесторы продолжают скупать SPAC-компании (разъяснение см. ниже) и участвовать в IPO всего подряд, профессиональные управляющие осторожно скупают товары, начиная от нефти и заканчивая кофе и соевыми бобами.

SPAC (Special Purpose Acquisition Company) – это компания, которая создается специально для того, чтобы собрать деньги через первичное размещение акций (IPO) и затем на эти деньги купить или объединиться для покупки с другой компанией. У SPAC обычно нет своего бизнеса. Она создается только для того, чтобы произвести слияние с другой компанией.

То есть SPAC – это пустая компания, которая собирает деньги с инвесторов, чтобы потом купить другую компанию и разместить ее акции на бирже, сделать ее публичной.

В этой же фазе медленно, но верно начинают подрастать доходности дальних облигаций, а ближних³ – снижаться примерно с такой же скоростью, в результате чего кривая доходности приобретает слишком крутой изгиб в области коротких сроков погашения облигаций.

Что такое кривая доходности?

Кривая доходности (в англ. варианте – yield curve) – графическое представление зависимости доходности облигации от срока до погашения или дюрации.

*Дюрация (от англ. duration – ‘продолжительность’) – это время, которое необходимо, чтобы инвестиции в облигации себя окупили, то есть это показатель того, какое время потребуется инвестору, чтобы вернуть инвестиции в облигацию за счет общих денежных потоков по ней.

Так выглядит кривая доходности ОФЗ на Московской бирже

Рис. 4

Сжатие или падение экономики

Это фаза цикла с «говорящим» названием. В этот период замедление роста становится очевидным для всех, и тема инфляции и рецессии выходит на первый план. В первую очередь смотрят на ВВП. Признаком рецессии является падение его два квартала подряд. Этот показатель хотя и важный, но один из многих. Поэтому формальный подход здесь работает плохо. Нужно смотреть в совокупности на инфляцию (растет), рост процентных ставок (растут вслед за инфляцией), безработица (растет), потребительское доверие (падает). Обычно, в этой фазе фондовые рынки уже смотрят вниз. Сначала снижаются акции тех секторов, которые были явно перекуплены на волне хайпа⁴ и чрезмерного оптимизма.

Дно

Падение экономики продолжается уже некоторое время. Ставки высоки, что тормозит и без того низкий покупательский спрос. Инвестиционная активность компаний на минимумах. IPO – крайне редкое явление. Никто не хочет продавать во времена всеобщего уныния. Тяжелые времена для компаний, когда выживают сильнейшие, – без особых долгов, с подушкой безопасности в виде кэша⁵, ориентированные на товары первой необходимости. В этой фазе цикла мало кому из инвесторов, глядя на сильно «покрасневший» портфель, приходит в голову покупать «полеты в космос» или «искусственный интеллект». А зря. Потому что именно в этой фазе закладывается фундамент будущего роста. И таких цен на активы, как во время дна, можно не увидеть еще долгие и долгие годы.

Самая большая проблема, связанная с фазами экономического цикла, – это способность определять, где именно сейчас находится экономика. В теории все выглядит гладко и понятно, но реальная экономика куда сложнее и многограннее наших представлений о ней.

Ни один экономический цикл не похож на другой. Амплитуды высших и низших точек также существенно отличаются друг от друга.

С 1950-х годов экономические циклы в США в среднем длились около пяти лет. Однако продолжительность циклов сильно различается: от 18 месяцев в 1981–1982 годах до роста, начавшегося в 2009 году и достигшего пика в 2020-м.

Такой огромный разброс в продолжительности циклов делает крайне спорными любые предсказания, так как можно достаточно уверенно сказать, какая фаза будет следующей, но практически невозможно угадать, когда она наступит. А ведь именно это и является наиболее ценной информацией в любом прогнозе.

Глава 3
Что такое ВВП, и почему все о нем говорят?

В предыдущий главе мы говорили о том, что именно ВВП страны является лакмусовой бумажкой фаз ее экономических циклов. Об этом показателе стоит поговорить поподробнее.

Он и правда настолько важен, как кажется.

Когда мы хотим понять, насколько состоятелен человек, то в первую очередь обращаем внимание на то, сколько он зарабатывает, на его доходы. Люди с высокими доходами могут позволить себе очень многое. Логично использовать похожий подход и по отношению к целым странам. Для того чтобы узнать, насколько хорошо функционирует экономика того или иного государства, используют показатель внутреннего валового продукта (ВВП).

ВВП одновременно измеряет и общий доход от производства товаров и услуг в стране, и общий объем расходов, связанный с их производством.

Как проще описать этот процесс? Сегодня утром вы купили чашку кофе по дороге на работу, заплатив 350 рублей. Ваш расход составил 350 рублей, став доходом кофейни и увеличив ВВП страны на ту же сумму.

Говорят, что формула, описывающая ВВП, является самой узнаваемой экономической формулой в мире. По крайней мере, так утверждают сами экономисты.

А вы знали, что этому показателю еще не исполнилось и 100 лет? Концепцию ВВП разработал и предложил в середине 30-х годов прошлого века американский экономист Саймон Кузнец, родившейся в 1901 году в Российской империи и эмигрировавший в США, когда ему был 21 год.

В 1971 году Кузнец получил Нобелевскую премию по экономике за его «интерпретацию экономического роста».

А вот и она:

ВВП = C+I+G+(X-M)

Внутренний валовый продукт – это объем всех товаров и услуг, произведенных всеми предприятиями и компаниями внутри страны за рассматриваемый промежуток времени. Обычно, когда говорят о ВВП, рассматривают его изменения за квартал и за год.

Так из чего же состоит ВВП любого государства?

С – это затраты на личное потребление, потребительские расходы. Суммарно они составляют порядка 70 % ВВП. Это общая рыночная стоимость покупок домашних хозяйств. Да-да, это именно то, что мы с вами добавляем к процветанию своей страны денно и нощно. Кроме потребительских расходов, в общую совокупность расходов населения включаются расходы по обязательным платежам (например, налоги), а также расходы на сбережения и инвестиции. Мы тратим – ВВП растет. Мы инвестируем – ВВП растет.

Домашнее хозяйство в экономике – это группа людей, которые живут вместе и управляют своими деньгами и имуществом совместно, то есть вместе решают, сколько и на что тратить, сколько и как откладывать.

Это маленькая экономическая единица, которая зарабатывает деньги, тратит их, сберегает, помогая таким образом экономике работать. Любопытно, но если Петя починит Маше кран за деньги, то ВВП страны вырастет. Но если Петя женится на Маше, то даже если Маша Пете починку крана оплатит, ВВП не изменится, так как после свадьбы они представляют собой для экономики одно домашнее хозяйство.

Затраты на личное потребление, в свою очередь, тоже подразделяют на два типа.

• Товары длительного пользования – это то, что обычно мы используем дольше, чем 3 года: машины, бытовая техника, домашний инвентарь. Все это в среднем составляет порядка 10 % от потребительских расходов. Нужно заметить, что покупка жилой недвижимости сюда не входит. Если вы купили квартиру, то ваш расход увеличит ВВП через раздел «Частные капиталовложения внутри страны».

• Товары краткосрочного пользования: одежда, обувь, продукты питания и другие «мелочи». В среднем эти расходы составляют около 30 % от общих потребительских расходов.

• И наконец, услуги. Оказывается, именно на услуги мы тратим львиную часть своего дохода. Просто услуги бывают очень разными: медицинские, коммунальные, коммуникационные, оздоровительные. Именно поэтому не рост цены на гречку особенно болезненно переживает любой потребитель, а рост цен на услуги.

I – частные капиталовложения внутри страны (затраты на оборудование, строительство производственных зданий, жилищное строительство), это 10–15 % ВВП. Да, компании тоже тратят деньги на долгосрочные проекты. Строят цеха, покупают оборудование и прокладывают трубопроводы. Все это отражается в ВВП страны. Но для нас как настоящих или будущих инвесторов эти расходы важны не только с точки зрения формирования ВВП, но и с точки зрения потенциала роста компаний. Ведь если предприятие перестанет вкладывать деньги в развитие, то очень скоро ему будет сложно конкурировать на рынке с теми, кто инвестирует в новые проекты.

Принято считать, что у компаний с большими производственными мощностями ежегодные суммы капитальных затрат должны быть как минимум не меньше амортизационных отчислений. Это позволит предприятию поддерживать свои производственные мощности на текущем уровне, но никак не расти.

G – государственные расходы и капитальные вложения. Эта часть составляет порядка 20 % ВВП. Кажется, совсем немного, но именно эта составляющая придает формуле невероятную гибкость. Что делает государство, если на экономику надвигается рецессия? Как в детской считалочке, С стремится к нулю, так как растет безработица и людям не до трат, I сокращается из-за высоких ставок по кредитам (у компаний остается все меньше денег на развитие) и из-за падения покупательского спроса. Но у нас остается G! И государство начинает наращивать расходы. Пути могут быть очень разными: увеличение финансирования отдельных отраслей, льготные кредиты, повышение дотаций, создание новых рабочих мест и многое-многое другое. Если вы опасаетесь рецессии, следите за тем, куда государство собирается тратить деньги.

(X-M) – и, наконец, последняя часть формулы – чистый экспорт. Это разница между приходами от экспорта внутренних товаров и средств, потраченных на закупку товаров импортных. Например, если наша страна получила от экспорта нефти и газа 50 млрд долларов, а на покупку импортных товаров потратила 30 млрд, то показатель чистого экспорта равен 50–30 = 20 млрд долларов.

А теперь поговорим о самом интересном.

Всегда ли рост ВВП означает рост экономики?

Представим себе простой пример: у нас есть страна А, где работают только два предприятия. Одно производит гвозди, а второе – молотки. В 2022 году первое предприятие произвело 1000 гвоздей и продало их по 1 доллару за штуку, а второе – 100 молотков, и они были проданы по 5 долларов за штуку. В следующем году первое предприятие по-прежнему произвело 1000 гвоздей, но продало их на 10 % дороже, а предприятие № 2 повысило цену на продукцию, но снизило производство.

Рис. 5

Несмотря на очевидную абсурдность, ВВП страны вырос на 8,17 %. Это еще одно подтверждение того, что в экономике не все так однозначно.

Если ВВП страны вырос, этому может быть два объяснения:

• производство растет;

• растут цены на товары и услуги.

Именно поэтому при подсчете того, насколько богато государство, используют реальный ВВП, который позволяет ответить на гипотетический вопрос: «А насколько выросла бы экономика, если бы цены не росли?»

Рис. 6

Упс… Вместо феерического роста мы видим удручающую картину стагнации…

Глава 4
Инфляция, дефляция, гиперинфляция, стагфляция…
Слова похожие, но такая разная суть…

В этой главе мы поговорим о таком малоприятном явлении, как инфляция, и о том, как она может исказить картину мира. Тем более что инфляция – это именно то, что заставляет большинство из нас инвестировать. Почему? Не от хорошей жизни.

Ведь инфляция – это потеря деньгами их покупательной способности, то есть их обесценение. Если 35 лет назад 100 рублей были целой зарплатой, то сейчас на них не купишь и чашку кофе.

Когда говорят об инфляции, не зря часто изображают горящие деньги. Это действительно тихий убийца благополучия и богатства.

Если вы в 2004 году оставили 5 тысяч рублей под матрасом, то сегодня они «похудели» ровно в 5 раз. Именно поэтому люди инвестируют, пытаясь обогнать невидимого врага и сохранить покупательную способность денег.

Рис. 7

Именно поэтому для инвестора гораздо важнее не «ракеты» и «иксы», а просто попытаться сохранить и перенести через годы покупательную способность своего честно заработанного рубля. Ну, или доллара. Это уж каждый решает сам. Инфляция и доллар не щадит…

Норма ли инфляция?

Термин «инфляция» (от лат. inflation – ‘вздутие’) впервые стал употребляться в Северной Америке в период Гражданской войны 1861–1865 гг. Тогда же, в ХIХ веке он начал использоваться в Англии и Франции, а широкое распространение в экономике получил уже в ХХ веке, после Первой мировой войны.

Инфляция оказывает непосредственное влияние не только на экономику, но порой и на политику. Так, в свое время американский президент Джимми Картер не смог переизбраться на второй срок в 1980 году, потому как его оппонент Рональд Рейган в качестве одного из основных аргументов провала экономической политики Картера называл высокую инфляцию (тогда она была порядка 7 %). А другой американский президент – Дж. Форд – назвал инфляцию «врагом номер один» и одно время даже носил значок с аббревиатурой WIN (Whip Inflation Now – «Победим инфляцию сегодня»).

Мы можем иметь смутное представление о том, как рассчитывается ВВП, что такое платежный баланс или чем акция отличается от облигации, но что такое инфляция, знают все. Вернее, все знают ее «самое яркое» проявление – рост цен.

Сейчас мы воспринимаем инфляцию как само собой разумеющееся, хотя и не очень приятное явление. Но это не так! В истории некоторых стран были достаточно длительные периоды, когда цены падали, а не росли, то есть наблюдалось явление, противоположное инфляции, – дефляция.

Дефляция возникает, когда цены на активы и потребительские товары падают с течением времени. И хотя большинству из нас может показаться, что это хорошо, но для экономики это парадоксальное явление крайне вредно.

Одной из основных и самых существенных причин дефляции является устойчивое падение спроса. Кроме того, принято считать, что дефляция сигнализирует о надвигающейся рецессии. А с рецессией приходит безработица, снижение общего уровня доходов, падение фондовых рынков… И чем глубже экономика погружается в рецессию, тем явственнее негативное влияние дефляции на потребительский спрос.

Как это работает? Чем ниже цены, тем больше потребителей откладывают существенные покупки «на потом». И действительно, зачем покупать сейчас, если завтра будет дешевле?

Производители, в свою очередь, устанавливают все более низкие цены, отчаянно пытаясь вернуть потребителей и реализовать произведенные товары и/или услуги.

Проблема падающих цен порождает проблему отсутствия спроса, и это, в свою очередь, приводит к еще большему падению цен. Возможно, это звучит не слишком угрожающе, но центральные банки знают, что разорвать этот порочный круг очень сложно.

Потребителей может даже радовать такая ситуация, но в конечном счете рецессия негативно отразиться на каждом.

Самым ярким примером дефляционного давления было начало 30-х годов прошлого века в США. Именно дефляция способствовала превращению рецессии в Великую депрессию. По мере роста безработицы спрос на товары и услуги падал. По данным Бюро трудовой статистики, с ноября 1929 года по март 1933-го индекс потребительских цен упал на 27 %. Когда цены упали, компании прекратили свою деятельность. Огромное количество людей стали безработными.

Мировая торговля, по существу, рухнула. Объем проданных товаров и услуг упал на 67 %: с трех миллиардов долларов в 1929 году до 992 миллионов долларов в 1933-м.

Дефляция – явление редкое. И не так часто центральные банки сталкиваются с ним. Экономисты обоснованно считают дефляцию опаснее инфляции, в том числе и потому, что бороться с ней существенно сложнее и стоит это гораздо дороже.

Как бороться с этим явлением? Общепризнанной методикой считается экспансионистская денежно-кредитная политика, а проще говоря, накачивание экономики дешевыми деньгами плюс стимулирование потребительского спроса. В нее входит снижение процентных ставок вплоть до нуля (иногда могут применяться и отрицательные процентные ставки), выкуп государственных ценных бумаг на открытом рынке, увеличение государственных расходов, смягчение фискальной политики. Все эти меры призваны увеличить денежную массу в экономике и заставить потребителей сменить поведение с «я сберегаю» на «я трачу».

Лишь в недавней истории инфляция стала нормой. Единственное различие – темпы роста. Именно эти темпы роста и являются в большинстве случаев камнем преткновения.

Высокие показатели инфляции практически всегда рассматриваются обществом как проблема. История знает настоящие «инфляционные трагедии», происходившие в разных странах. Одна из таких трагедий происходит сейчас в Турции, где правительство долго не хотело признавать очевидные проблемы.

Последний всплеск высокой инфляции начался в Турции в 2020 году. Она постепенно повышалась и в конце 2021 года приблизилась к 40 %. В октябре 2022 года составила 85 % – рекорд за 25 лет. Однако в январе 2023 года показатель составил уже 57 %. С тех пор инфляция снова растет, поднявшись выше 70 % годовых.

Все это время с начала роста в 2020 году Центробанк ключевую ставку практически не повышал и даже понижал. Чтобы поддерживать экономику, ставки на внутреннем рынке должны быть выше значений инфляций. В противном случае население и бизнес могут брать кредиты не просто бесплатно, а даже с прибылью для себя. Все это провоцирует брать больше займов и сразу их тратить, что только ускоряет экономику⁶ и приводит к еще большей инфляции.

Рис. 8

Источник: https://ru.tradingeconomics.com/turkey/inflation-cpi

Как результат, страна переживает одну из самых мрачных глав в своей экономической истории.

Один из самых высоких уровней инфляции был зафиксирован после окончания Второй мировой войны в Венгрии. Цены на товары удваивались каждые 15 часов, и официальный уровень инфляции составил 42 квадриллиона процентов в месяц. До сих пор в музеях хранится банкнота с самым большим номиналом в истории человечества – один секстиллион (миллиард триллионов).

Картинки, как в Германии 20-х годов ХХ века банкнотами топили печи, так как они были дешевле дров, думаю, все видели. Инфляция тогда достигала 3,25 миллиона процентов в месяц, а цены удваивались каждые 49 часов.

В ХХI-м веке самая высокая инфляция была зафиксирована в Зимбабве в 2008 году. В октябре 2008 года инфляция там составила 231 миллион процентов.

1 миллиард триллионов пенгё, или 1 секстиллион (на венгерском Billió = 1 трлн = 1 000 000 000 000, поскольку используется система наименования чисел с длинной шкалой, тогда как в системе наименования чисел с короткой шкалой 1B это будет 10 ²¹ степени пенгё).

Конец существования венгерского пенгё ознаменовался самым высоким уровнем инфляции за всю историю человечества. Инфляцию удалось прекратить, только когда была введена новая денежная единица – форинт. Старые деньги обменивались по курсу 400 октиллионов пенгё, или 200 миллионов адопенгё за форинт.

Рис. 9

Источник: https://aif.ru/money/mymoney/kakaya_samaya_krupnaya_kupyura_byla_v_istorii_i_est_seychas

Почему деньги «портятся»?

В чем причина инфляции? На сегодняшний день для объяснения чаще всего используют количественную теорию денег (ее еще называют классической, судя по всему, из-за ее «возраста»).

Если руководствоваться этой теорией, то инфляция связана, скорее, с изменением ценности денег, чем ценности товара, ведь товар не меняет своих потребительских свойств с течением времени. Вдумайтесь: допустим, эскимо год назад стоило 100 рублей, а сегодня – 120. Но ведь это произошло не потому, что как-то изменилось качество «мороженки». Скорее, это деньги немного «испортились».

Общий уровень цен в экономике можно рассматривать с двух точек зрения. С одной стороны, когда цены растут, люди вынуждены платить больше за то же самое. Но уровень цен можно рассматривать и как меру ценности и стоимости денег. То есть на ту же сумму вы сможете купить меньше товара.

Почему это происходит?

Невидимая рука рынка и видимая рука ЦБ

Чем определяется стоимость (или ценность) денег? Как ни удивительно, спросом и предложением. С купюрами и монетами происходит то же самое, что и с бананами или айфонами: спрос выше предложения – цена растет; ниже – падает.

За количество денег в обращении у нас отвечает Центральный банк. А спрос формируем мы, жители планеты Земля. Как и потребность в других товарах, этот спрос определяется многими факторами. Например, спрос на наличные деньги сейчас во многом определяется степенью доверия к банкам, а также он зависит от уровней процентных ставок (от которых, в свою очередь, напрямую зависят ставки по депозитам).

Помните «Правило № 9» из первой части? Когда правительства печатают слишком много денег (увеличивая предложение), начинает расти инфляция.

Хотя спрос на деньги (звучит немного странно) зависит от множества факторов, но одним из самых существенных является средний уровень цен на товары и услуги. Ведь если раньше вам при походе в магазин хватало 3-х тысяч, то сегодня вы и в 10 укладываетесь с трудом. Таким образом, рост уровня цен (или снижение стоимости денег) приводит к увеличению спроса на деньги.

Принято считать, что в краткосрочном периоде сильное воздействие на стоимость денег оказывают процентные ставки. А в долгосрочном периоде общий уровень цен соответствует значению, при котором спрос на деньги равен предложению. В общем, звучит несложно: рост цен прекратится, когда спрос будет равен предложению.

Что произойдет, если ЦБ добавит денег в экономику? Теперь уже с научной точки зрения можно предположить, что увеличение количества денег в обращении приведет к их избытку и, как следствие, к возрастанию цен и снижению стоимости денег.

Таким образом, то, о чем мы и так интуитивно догадывались, имеет под собой теоретическую базу – количественную теорию денег.

«Инъекция» денег ведет к росту спроса на товары и услуги. Но в экономике товаров и услуг не прибавляется. В связи с этим такое увеличение спроса приводит к росту цен. Выросшие цены повышают спрос на деньги и возвращают всю «машинку» в состояние равновесия до следующей «встряски».

Какой бывает инфляция?

Инфляцию принято разделять на умеренную, галопирующую и гиперинфляцию.

При умеренной, или ползучей, цены растут в пределах 10 % в год.

Для галопирующей инфляции характерен рост цен от 20 % в год и до 200 % – очень серьезное испытание для экономики.

Гиперинфляция представляет собой астрономический рост количества денег в обращении и уровня цен. В России в 1992 году темпы инфляции составили 2 600 %.

Инвестировать даже при галопирующей инфляции – то еще испытание. А если в стране гиперинфляция, то про инвестиции в местной валюте стоит забыть.

В Никарагуа во времена Гражданской войны (1981–1990) этот показатель достигал 33 000 % в год. После Второй мировой войны гиперинфляция в Венгрии побила рекорды по самому быстрому ежемесячному приросту. В июле 1946 года цены удваивались каждые 15 часов (подробности см. выше).

Надо отметить, что в ХХ-м веке в разных странах было зафиксировано 28 случаев гиперинфляции, и практически все они были связанны с военными конфликтами.

Шведский экономист Б. Хансен впервые разделил инфляцию на открытую, которая выражается в росте общего уровня цен, и на подавленную, или скрытую. Этот вид инфляции имеет место в случае, когда государство, «борясь» с инфляцией, ограничивает рост цен. В этом случае основное проявление инфляции – дефицит товаров.

Но когда говорят об инфляции, связанной с увеличением количества денег в обращении, то говорят о монетарной инфляции.

Однако рост цен на товары и услуги может быть вызван и их дефицитом, без увеличения денежной массы в обращении. И тогда такую инфляцию называют немонетарной, и бороться с ней существенно сложнее.

Классическая теория выделяет две основные причины инфляции.

1. Увеличение совокупного спроса, инфляция спроса (Demand-Pull Inflation – англ.). Рост совокупного спроса может быть вызван как увеличением совокупных расходов (потребительских, инвестиционных, государственных или чистого экспорта), так и увеличением предложения денег. При любом раскладе основная причина – в росте денежной массы.

2. Сокращение совокупного предложения (например, когда растут издержки производства) – инфляция издержек (Cost-Push Inflation – англ.). Этот тип инфляции ведет к стагфляции. Очень неприятное явление, когда цены растут одновременно с падением производства.

Стагфляция – это экономический цугцванг, очень болезненное и сложное явление, которое имеет следующие отличительные черты:

• экономический застой (стагнация), когда рост экономики замедляется или останавливается совсем;

• высокая инфляция;

• высокий уровень безработицы.

Повышение процентных ставок для снижения инфляции может привести к ухудшению в экономике, где дела и так плохи. А снижение процентных ставок для стимулирования экономики приводит к росту инфляции.

Термин «стагфляция» (от англ. stagflation – соединение ‘застоя’ и ‘инфляции’) впервые появился в 1960-х годах во время экономического кризиса в Британии. Его приписывают политику Иэну Маклауду, который, выступая в палате общин в 1965 году, сказал: «Мы имеем худшее из обоих миров: не только инфляцию, с одной стороны, и застой экономики – с другой, а то и другое вместе. У нас что-то вроде стагфляции». Позднее термин был снова использован во время рецессии развитых экономик в начале 1970-х годов.

И последний вопрос: связано ли падение курса национальной валюты относительно иных валют с инфляцией?

Это очень интересная тема. Безусловно, в эпоху глобализации ни одна страна не использует продукты производства исключительно на своей территории. Как результат, большое количество импортных товаров может существенно ускорить инфляцию при девальвации рубля. Это зависит от нескольких факторов:

• доля импортной составляющей в российских товарах (рост издержек производства);

• девальвационные ожидания в обществе;

• рост цен на импортные потребительские товары. Здесь нужно заметить, что ценообразование зависит не только от цены закупки, а еще от целого ряда факторов, которые, в свою очередь, могут несколько нивелировать эффект от девальвации. Это тот случай, когда девальвация приводит к росту инфляции.

Так, например, в 2015 году, по оценке Минэкономразвития, инфляция составила 12,9 %, при этом вклад девальвации составил около 8 %.

И напоследок приведу слова американского экономиста, лауреата Нобелевской премии по экономике Милтона Фридмана:

«Инфляция – одна из форм налогообложения, не нуждающаяся в законодательном одобрении».

По мнению ученого, инфляция всегда приводит к перераспределению национального дохода и общественного богатства в пользу инициатора инфляционного процесса, то есть государства.

Звучит не очень обнадеживающе, но такова суровая реальность.

Как измеряют инфляцию?

По поводу уровня инфляции всегда много споров. Людям обычно кажется, что нельзя доверять официальной статистике, когда речь заходит о таком неприятном явлении, как инфляция. Но, к сожалению, нам как инвесторам не на что особо ориентироваться, кроме официальных данных. Ведь для каждого человека инфляция будет своя, так как уровень инфляции сильно зависит от тех продуктов и услуг, которые вы потребляете.

Если омары выросли в цене на 10 %, а гречка – на 300 %, то потребители этих двух разных видов продуктов будут ощущать инфляцию совершенно по-разному.

Подробно о том, как именно измеряют инфляцию, поговорим в главе 7 «Экономические показатели и индикаторы. На что смотреть инвестору?».

Глава 5
Деньги и процентные ставки

Наконец-то мы подошли вплотную к самому интересному! Почему? Потому что этот то, что оказывает самое прямое и непосредственное воздействие на процесс инвестирования.

Как бы вы ни были далеки от процесса инвестирования и фондового рынка, но уровень процентной ставки в стране оказывает влияние и на вашу жизнь.

Как это работает?

Что такое ключевая ставка и как она влияет на нашу жизнь и, в частности, на рынок?

Очень часто инвесторы слышат о ключевой ставке Центрального банка.

Ключевая ставка – это процент, под который Центральный банк выдает кредиты коммерческим банкам и принимает от них деньги на депозиты. Изменение ключевой ставки влияет на спрос через ставки в экономике и в итоге – на инфляцию. При этом Центральный банк опирается на макроэкономический прогноз и учитывает ситуацию в экономике и на финансовых рынках.

Совет директоров Банка России задает уровень ключевой ставки восемь раз в год. Решения принимаются на четырех «опорных» заседаниях, которые проводятся один раз в квартал, и на четырех промежуточных, которые проводятся между «опорными».

Рис. 10

Нужно отметить, что Российский ЦБ является одним из мировых рекордсменов по количеству изменений ставки за последний 10 лет, с 2014 по 2024 год: за это врем ставка менялась более 50 раз.

Ключевая ставка – один из основных инструментов денежно-кредитной политики государства (ДКП).

Денежно-кредитная политика – это комплекс государственных мер по управлению финансовыми потоками в стране. Она позволяет регулировать состояние кредитного рынка, контролировать деятельность коммерческих банков, воздействовать на деловую активность и совокупный спрос со стороны населения через уровень ставок по кредитам. По-другому ее еще называют монетарной политикой.

Основная цель ДКП – обеспечение стабильности цен и низкой инфляции: чем ниже уровень инфляции, тем благоприятнее условия жизни и ведения бизнеса.

Центральный банк воздействует на инфляцию в стране, изменяя уровень ключевой ставки. Именно он несет ответственность за этот показатель. Это одна из его функций, которая прямо вытекает из задачи обеспечения устойчивости покупательной способности национальной валюты.

Процентные ставки определяют способность бизнеса получать кредиты. Чем ниже ставка, тем меньше затрат несут предприятия на обслуживание заемных средств, тем выше рентабельность и прибыль (немного упрощенно, но по сути верно). Кроме предприятий, кредиты берут и физические лица, то есть мы с вами. Чем ниже ставка, тем большее количество людей могут позволить себе жить в кредит. А на что мы берем кредиты? Правильно, на всякого рода покупки, увеличивая потребление, что благотворно сказывается на финансах предприятий.

Кроме того, люди склонны сберегать излишек денег. Но когда ставки низкие, это мало кому интересно. И что мы делаем с оставшимися после всех расходов деньгами? Опять тратим.

Таким образом, низкая ключевая ставка – это дешевые ресурсы. Для компаний – это возможность инвестировать в развитие бизнеса, заниматься инновациями и финансировать новые проекты.

А для простых граждан – это, прежде всего, доступные кредиты, в том числе и на такие существенные покупки, как квартиры или автомобили.

Чем характеризуется период низких процентных ставок?

• Денег много, и они дешевы (процентная ставка – это стоимость денег).

• Экономика активно растет, так как компании меньше тратят на обслуживание долгов и могут привлекать новые дешевые ресурсы на развитие.

• Люди активно покупают товары и услуги и мало инвестируют, так как сберегать, когда ставка низкая, кажется не слишком заманчивым.

Все это выглядит очень позитивно, но, к сожалению, дешевые деньги рано или поздно приводят к росту инфляции.

Неконтролируемый рост цен всегда был большой проблемой для монетарных властей любой страны мира. Из-за высокой инфляции обесцениваются сбережения, происходит бегство капитала, снижается инвестиционная привлекательность экономики.

Когда инфляция начинает расти, в дело вступает Центральный банк. Он повышает ключевую ставку, делая деньги все более и более дорогими.

В 80-х годах прошлого века Соединенные Штаты вынуждены были поднять ставку до 20 %, чтобы остановить инфляцию. И сохраняли ее на этом уровне достаточно долго, несмотря на, что это вызвало рецессию. Но теперь все центральные банки знают, что с инфляцией можно бороться, и самым важным инструментом в борьбе с инфляцией или дефляцией является контроль ожиданий людей относительно изменений цен. Именно поэтому такое большое значение придается ожиданиям потребителей, связанным с ожидаемым ростом цен. То есть если мы ждем, что цены вырастут, то ведем себя соответствующе, что, в свою очередь, способствует росту цен.

Чем характеризуется период высоких процентных ставок?

• Деньги становятся дорогими, то есть растет стоимость заимствований как для компаний, так и для физических лиц.

• Экономика стагнирует, так как у компаний нет средств для развития производства и инвестиций. Заимствовать и обслуживать долги становится очень дорого.

• Люди выбирают сберегательную модель поведения, так как ставки высокие, и вкладывать деньги становится выгодно.

Все описанные здесь признаки, безусловно, имеют место быть. Но я хочу напомнить, что в экономике существуют понятия временных лагов. Не все события происходят в один день – в день повышения или понижения процентной ставки. Процессы протекают месяцами, а иногда и годами. Иногда изменения трудноуловимы, но не стоит обольщаться и думать, что уж в этот-то раз все будет по-другому.

Начиная с 2014 года, Банк России пытается поддерживать инфляцию вблизи целевого уровня 4 %. Такая политика называется таргетированием инфляции (от англ. target – ‘цель’).

Классический вариант инфляционного таргетирования предполагает, что власти отказываются от таргетирования любых экономических показателей, кроме инфляции, в частности валютного курса, уровня зарплат, уровня занятости и т. п. Сейчас инфляционное таргетирование используют в общей сложности 36 стран, в том числе и Россия.

То есть как только инфляция начинает расти и существенно превышать целевой уровень 4 %, Центральный банк начинает поднимать ключевую ставку, увеличивая стоимость денег. И продолжает это делать до тех пор, пока рост инфляции не остановится, а инфляционные ожидания не начнут снижаться.

Как влияет на фондовый рынок изменение процентной ставки?

В первую очередь, уровень ставки влияет на доходность облигаций. Почему это происходит?

Часто инвесторы ошибочно считают, что в облигациях доходность определяется ценой. Но в реальности все наоборот: цена «подстраивается» под уровень доходности на рынке. Все доходности выстраиваются в соответствии с жесткой иерархией. Все начинается с уровня инфляции в стране. Уровень инфляции у нас определяется с помощью индекса потребительских цен (ИПЦ). Основываясь на показателях инфляции, Центральный банк принимает решение поднять или понизить ключевую ставку.

За ставкой «подтягиваются» доходности государственных ценных бумаг (ОФЗ), а доходность корпоративных облигаций зависит от доходности государственных и кредитного качества каждого конкретного эмитента⁷.⁸

Как формируется доходность облигации

Рис. 11

Если компания выпускает облигации, инвесторы хотят знать, насколько рискованно давать ей деньги в долг. Чтобы это понять, они сравнивают доходность облигаций эмитента с доходностью государственных ценных бумаг (ОФЗ).

Чем выше этот спред, тем больше инвесторы требуют доходности за риск. Если он растёт – значит, рынок начинает считать эмитента более опасным заёмщиком. Если падает – доверие к нему растёт.

Вслед за ставкой растет доходность на рынке госдолга, а вместе с доходностью ОФЗ подрастают и доходности корпоративных облигаций.

Но высокие ставки оказывают влияние и на рынок акций.

Почему это происходит?

Чем выше доходность на рынке облигаций, тем меньше так называемая «премия за риск». Премия за риск – это средняя историческая разница в доходности между менее рискованными инструментами с фиксированной доходностью (облигации или депозиты) и более высокорискованными инструментами (акциями). Почему акции считаются более высокорискованным инструментом по сравнению с облигациями? Подробности впереди, а сейчас – только самое очевидное. Покупая облигацию, инвестор с большой долей вероятности может предполагать, какие выплаты и когда он по ней получит. С акциями все обстоит иначе. Купив акцию, вы тоже можете строить предположения, но вероятность уже совсем иная. Именно эта разница в вероятности получении прибыли и делает акции более рискованным инструментом.

Среднеисторическая доходность индекса Мосбиржи с учетом дивидендов около 15 %, корпоративные облигации зарабатывали в среднем 8,4 %. Плата за риск варьировалась в районе 7 %.

Когда премия за риск снижается очень существенно или даже становится отрицательной, то долгосрочные инвесторы выбирают менее рискованные активы с тем же уровнем доходности, что в итоге приводит к снижению стоимости акций.

Немного обобщений

• Ключевая ставка – это один из инструментов денежно-кредитной политики государства.

• Решение об изменение ключевой ставки принимает Центральный банк.

• Ключевая ставка зависит от уровня инфляции в стране. ЦБ повышает ее, чтобы снизить инфляцию, и понижает, когда инфляция начинает снижаться.

• Высокая ключевая ставка негативна для экономики, так как делает кредиты дорогими.

• Высокая ключевая ставка приводит к росту доходности на рынке инструментов с фиксированной доходностью (облигации и депозиты) и к снижению цен на рынке акций.

Глава 6
Как формируются курсы валют?
Платежные и торговые балансы страны

Валюта – это то, что волнует практически каждого. Мы пытаемся понять, что там происходит с курсом, чтобы, по возможности, купить валюту подешевле или продать подороже, отложить на отпуск в евро или, наоборот, открыть рублевый депозит (а вдруг в апреле будет самый низкий курс?).

Иными словами, необязательно быть инвестором, чтобы интересоваться валютным рынком. Кто-то собирается в поездку, кто-то хочет депозит в валюте разместить, у кого-то (чур меня!) ипотека в валюте, а иные просто предпочитают хранить сбережения в долларах, помятуя о непростой судьбе русского рубля.

И раз уж есть интерес, то давайте посмотрим, от чего в фундаментальном плане зависит курс валюты. Не стоит пренебрежительно относиться к теории: на достаточно длительном временно́м отрезке фундаментальные факторы всегда побеждают краткосрочные колебания. Потому что валюта – это товар. И как на любой товар, цена на нее определяется спросом и предложением. А вот от чего зависят спрос и предложение, попробуем разобраться.

Что влияет на курс?

Фундаментальные факторы неоднородны. Их можно было бы разделить на 4 группы:

• экономические;

• финансовые;

• политические;

• не относящиеся к первым трем видам, связанные с кризисными явлениями как в экономике, так и в политике; назовем их «чрезвычайные».

К экономическим факторам мы еще вернемся и рассмотрим их подробнее.

С политическими сложнее. Они могут сильно варьироваться по степени определенности. Например, выборы – это более или менее предсказуемое событие. А какие-нибудь финансовые новости, – допустим, изменение процентной ставки – гораздо менее предопределяемы. Конечно, участники торговли следят за решениями центральных банков, но неопределенности очень много.

Кризисные явления всегда неожиданны. Но, что интересно, они могут оказать влияние на курс валюты, а могут и не оказать. Все это зависит от многих дополнительных факторов.

Давайте немного «поумничаем». Существует несколько теорий, пытающихся объяснить формирование обменных курсов. Да-да, и здесь тоже есть несколько объяснений происходящего.

Наиболее популярная на сегодняшний день – теория паритета покупательной способности (purchasing power parity or – PPP). Появилась она еще в 1556 году, ее автором был Мартин де Аспилькуэта Наварро.

Суть теории проста: цена некоторого товара в одной стране должна равняться цене этого же товара в другой стране с учетом текущего обменного курса – это закон одной цены.

Усложним задачу. Существует абсолютная версия РРР и относительная.

Типичным примером абсолютного РРР служит цена гамбургера по всему миру, или «индекс бигмака».

Этот индекс призван определять реальное соотношение валют в разных странах. Индекс появился в 1967 году, когда бигмак стоил 47 центов. В 1986 году журнал The Economist начал высчитывать и публиковать Big Mac Index. К тому моменту цена бигмака была равна $1,60. Тогда в таблице были представлены только 15 стран.

У этого «бутербродного» индекса есть даже собственная страница в интернете: www.economist.com/content/big-mac-index

Основная проблема РРР состоит в том, что очень непросто найти страны, производящие и потребляющие одинаковые продукты. Помимо этого, абсолютная версия РРР не учитывает транспортные расходы и торговые барьеры (и то, и другое может оказывать существенное влияние на цену). И, наконец, эта версия не учитывает потребительские предпочтения, а проще говоря, пристрастия покупателей к тем или иным торговым маркам.

Таким образом, в реальной жизни эта теория не очень жизнеспособна. Относительная версия РРР была сформулирована несколько в иной форме. В соответствии с ней процентное изменение курса валюты за определенный период должно равняться разности между процентным изменением внутреннего уровня цен и процентным изменением внешнего уровня цен. На самом деле, все несложно. Если, например, за пять лет цены в США выросли на 6 %, а в Великобритании – на 2,5 %, то доллар США по отношению к британскому фунту должен «ослабеть» на 3,5 %.

Эта версия также не очень рабочая. Спотовый (текущий) обменный курс движется независимо от относительных внутренних и внешних цен. В краткосрочном плане гораздо большее влияние на обменные курсы оказывают финансовые рынки и то, что на них происходит.

Посему перейдем к современным валютным теориям краткосрочной волатильности обменных курсов.

Как следует из названия, они учитывают не только долгосрочное воздействие товарных рынков, но и краткосрочное влияние рынков капитала. Эти теории утверждают, что расхождение между теоретическим курсом в соответствии с РРР и текущим обменным курсом можно объяснить изменением спроса и предложения на финансовые активы и глобальными процессами.

Таким образом, спотовый (текущий) обменный курс определяется соотношением денежных масс двух стран, соотношением процентных ставок и соотношением реальных доходов (слово «реальный» обычно подразумевает «с учетом инфляции»).

Из всех финансовых факторов наибольшее влияние на курс оказывает процентная ставка. Это один из важнейших показателей, влияющий на стоимость национальной валюты. Все, начинающие торговать на рынке валюты, следите за процентными ставками!

Согласно общему правилу, более высокие процентные ставки приводят к более сильной валюте, и наоборот. Однако чтобы не попасть впросак, уделяйте больше внимания реальным процентным ставкам, а не номинальным. И поскольку любой обмен валюты включает две валюты, то нужно присматривать за процентными ставками двух государств одновременно. Именно разница процентных ставок (Interest Rate Differential) является решающим фактором на рынках.

Уравнение Фишера (или формула Фишера) устанавливает связь между реальными и номинальными процентными ставками. В точном виде оно записывается так:

где

r – реальная процентная ставка;

n – номинальная процентная ставка;

i – инфляция.

Распространен также приблизительный вариант записи этого уравнения:

Погрешность применения приблизительной формулы будет довольно невелика для небольших значений инфляции и процентов, но она растет с ростом ставок. Например, для инфляции 5 % и номинальной ставки 10 % точное значение реальной ставки составит 4,76 %, а вариант, рассчитанный по упрощенной формуле, дает значение 5 %. В экономических расчетах такой погрешностью часто можно пренебречь.

Есть и второй подход, в соответствии с которым обменный курс мгновенно корректируется с целью непрерывного поддержания паритета процентных ставок, но при этом поддерживается РРР только в долгосрочном плане.

Паритет процентных ставок – это теоретическое положение, связывающее курсы валют и внутренние процентные ставки двух стран.

Попробую объяснить своими словами. Представим, что в Японии процентная ставка – 0,25 %, а в США – 2,5 %. При этом для простоты считаем инфляцию и там, и там нулевой. Было бы разумно владельцу японских йен не вкладывать их в банк под столь низкую ставку, а купить доллары и разместить их под 2,5 %. Поэтому инвестор начинает продавать йены и покупать доллары. В результате стоимость доллара относительно йены начинает расти. Это достаточно примитивное объяснение, конечно, но вполне рабочее. Такая стратегия носит название carry trade (англ. ‘везти, принимать’ + ‘дело, сделка’) и повсеместно используется участниками финансовых рынков. Самое интересное, что дисбаланс, позволяющий извлекать дополнительный доход, может сохраняться на рынках весьма продолжительное время.

Хочу сразу заметить, что несмотря на кажущуюся простоту, эта стратегия весьма коварна.

Как работает паритет процентных ставок? Давайте рассмотрим простой пример: курс доллар/рубль. Если курс рубля 88,2455 рубля за доллар, то это значит, что 100 долларов сейчас стоят 8824,55 рубля. Теоретически мы могли бы разместить их на депозит на год по 17 % годовых. В этом случае через год мы получим 10324,72 рубля. Но 100 долларов мы на год можем разместить и под текущую ставку 5,04 % и получить через год 105,04 доллара. Исходя из этого, курс через год должен быть 10324,72/105,04 = 98,30 рубля за доллар.

Но этот расчет не учитывает инфляцию, которая может внести существенные коррективы. Если учесть официальную инфляцию в России 8,3 %, а в США – 3,3 %, то можно рассчитать реальную процентную ставку. Реальная ставка рассчитана с использованием формулы Фишера, о которой мы говорили чуть раньше.

Рис. 12

При использовании реальной ставки вместо номинальных, прогнозный курс доллара через год равен 93,76 рубля, а потенциал роста – 6,25 %.

Но вернемся к современным валютным теориям. Для того чтобы теория как можно точнее описывала то, что происходит в реальной жизни, ее постоянно адаптируют, совмещая традиционные и современные представления. Краткосрочный отток капитала порождает платежный дисбаланс страны, который приводится в равновесие изменением валютного курса. Это порождает волатильность (изменчивость) обменных курсов. Масштаб этой изменчивости во многом зависит от спроса и предложения..

Что такое платежный баланс и почему его дестабилизация влияет на курс валюты?

Платежный баланс – это один из ключевых экономических показателей, который в долгосрочной перспективе определяет направление движения курса национальной валюты.

Для начала давайте уясним простую вещь: любой стране, если ее внутренняя валюта не является свободно конвертируемой, нужна иная валюта для осуществления международных расчетов.

Свободно конвертируемая валюта – это валюта, которую можно легко обменять на любую другую валюту в любой стране. Она принимается и используется по всему миру без особых ограничений. Примеры таких валют: британский фунт, швейцарский франк.

Платежный баланс (balance of payments) включает в себя все международные расчеты (коммерческие или финансовые) лиц, постоянно проживающих в стране. То есть в страну приходит валюта в качестве оплаты товаров или услуг, в качестве инвестиций и прочее, но, с другой стороны, и страна оплачивает закупку товаров или, например, проценты по внешнему долгу. Совершенно ясно, что эти два потока не бывают постоянны и стабильны. Если приход в страну валюты превышает расход, то возникает избыток, который может подтолкнуть курс валюты вниз. Может быть и другая ситуация: приход валюты существенно ниже, чем предполагаемый расход. Это порождает повышенный спрос на валюту и может привести к росту ее курса. Данные по платежному балансу важны в долгосрочном плане. Скажем так, они могут создать определенный долгосрочный тренд, но мало влияют на краткосрочную волатильность. Если рассматривать реальные случаи, то, например, падение цен на нефть привело к сокращению потока валюты за этот товар. Следовательно, для того чтобы рубль оставался стабильным, нужно было чем-то заменить этот поток или сократить траты в валюте. Повторюсь еще раз: в реальности жизнь, конечно, гораздо многограннее и сложнее. Однако основополагающие правила хоть и медленно, но работают.

Как пример рассмотрим, как менялось соотношение экспорта, импорта и курса рубля с 2020-го по начало 2024-го года. Я взяла не все статьи счета текущих операций платежного баланса, а только связанные с торговлей.

И вот как выглядит картинка:

Рис. 13

Здесь отчетливо видно, что более быстрый рост экспорта, чем импорта, приводит к укреплению рубля, то есть снижению курса доллара. Кратковременный всплеск волатильности, порожденный геополитической ситуацией, не смог переломить этого тренда. И рубль укреплялся вплоть до того момента, пока обвальное падение экспорта и рост импорта не привели к дефициту на валютном рынке. Только тогда рост курса доллара возобновился.

Валютные рынки волатильны. И огромное количество факторов в моменте оказывает влияние на стоимость той или иной валюты. Но всегда нужно помнить о макроэкономических фундаментальных причинах, которые на больших временны́х интервалах всегда выигрывают у краткосрочной волатильности.

А сейчас коротко об оставшихся факторах: финансовых, политических и чрезвычайных.

Финансовые факторы очень важны для фундаментального анализа. Изменения в денежно-кредитной политике ведут к серьезным изменениям в экономике, что не может не сказаться на обменном курсе валют.

В теории финансовые факторы должны следовать за экономическими, но на практике все совсем не так однозначно.

Таким образом, на курсы валют, помимо спекулятивных факторов, влияние оказывают и фундаментальные. Причем чем длиннее рассматриваемый временной горизонт, тем большее влияние фундаментальные факторы оказывает на курс валюты и тем меньше влияние волатильности, вызванной новостным фоном.